企业治理结构转轨的目标模式与融资体系变革
马续田 

   博士学位论文《企业治理结构转轨的目标模式与融资体系变革》立足于企治理结构转轨的角度，来研究我国融资体制的深层次改革问题。    

   一、论文背景与选题意图   

   进入90年代后期，中国企业改革和金融体制改革步入关键时期。按照刚刚结束的九届人大一次会议的决议，在今后三年内，要基本完成现代企业制度的建设，并使绝大多数国有企业扭亏为盈；同时，彻底改革金融系统，建立符合市经济发展要求的金融体系。因此，进一步深化这两项改革的理论研究就显得为重要。 

   理论和实践都表明，我国企业改革至今之所以仍未取得根本性成功，原因虽然多种多样，但关键在于没有建立起一套有效的企业治理结构。现代企业理论的分析表明，发达市场经济国家中的企业之所以取得成功、在于它们解决了两大问题：一是激励问题，即在企业内部建立了一套有效的利益分配机制，能够大限度地减少企业成员的机会主义行为，充分调动每个成员特别是经理人员工作的积极性；二是经营者选择和监督机制问题，即建立了一套高效的经理人员选择和监督机制，使最具有经营才能的人能占据经营决策岗位。一旦实践中经理人员因自身原因造成企业经营不佳甚至亏损，则企业就面临被接管，经理人员面临被撤职的危险。这就迫使经理人员不得不努力搞好企业经营。由于经营者的经营决策能力是决定企业经营业绩的最重要因素，经营者的选择和监督机制就成为企业经营成败的关键因素。而这两大问题正是企业治理结构的核心问题。应当说，国有企业过去十几年所进行的各项改革已经基本建立起了一套经理人员的个人收入与经营业绩挂钩的分配制度，并赋予了经理人员较大的经营自主权。在解决企业激励问题方面取得了一定的成功。问题在于，国有企业改革没有解决第二个方面的问题，即没有建立起有效的经理人员选择和监督机制。近年来国有企业中广泛出现的“内部人控制”即是明证。迄今为止，国有企业经理人员除在形式上仍由政府或主管部门任命外，几乎得不到任何有效的监督约束，使不少企业内部资源配置扭曲，发生了大量挥霍公款、铺张浪费、国有资产流失等机会主义行为。经理人员由于是由政府任命（实际是由人事、组织部门的官员具体负责），而不是由承担企业最终经营风险的所有者从竞争的经理市场择优任命（政府官员个人并不承担企业的经营风险），经理人员的任免权实质是一种“廉价股票权”，这就使经理人员素质良莠不齐，不可能保证真正具有经营决策才能的人占据经理岗位。所以说目前国有企业的困境，主要并不在于给企业的激励大少，而在于没有解决好企业经营者的选择和监督机制问题，即未能建立起一套有效的企业治理结构。国有企业改革要想取得根本性突破，必须也应当把企业治理结构的转轨作为主要任务。相应地，深化企业改革的研究无疑要以企业治理结构转轨的研究为出发点。 

     企业治理结构和融资问题密不可分。企业治理结构转轨离不开融资体系变革，而国有企业治理结构转轨目标模式的确立，则可以为我国融资体系的变革指明方向，也即是为研究融资体系变革问题建立了一个统一的、一惯的框架。根据企业治理结构的一般原理，建立一套有效的企业治理结构，关键在于明确能真正承担企业最终经营风险的外部出资人，并形成一套机制，使外部出资人有动力和压力从经理市场择优选拔企业经理人员，并有效监督和约束他们的经营行为。在现代企业中，有两种典型的外部出资人——商业银行和企业股东，并相应形成了两种有代表性的企业治理结构模式：商业银行主导模式（即日德模式）和股东主导模式或资本市场主导模式（即英美模式）。在我国，目前国有企业的主要资金来源是国有商业银行贷款，从资本市场筹资的比重近年来也逐步加大。但是，作为外部出资人，无论是国有商业银行，还是资本市场中的股东和长期债权人，都没有起到外部出资人的在选拔和监督企业经理人员中应当发挥的主导作用（政府虽然是国有企业的所有者，但正如前文所指出的，由政府部门掌握企业经理人员的选择和监督权是一种低效的企业治理结构，必须加以改革）。因此，国有企业治理结构的转轨，必须解决这样一些问题：企业未来的治理结构中，是商业银行还是资本市场更适合充当企业主要的外部出资人（即融资结构是以间接融资为主还是以直接融资为主）？应当建立一套怎样的机制，才能使国有商业银行或资本市场（通过市场各行为主体）有动力和压力来有效选择和监控企业经理人员的经营行为（即国有商业银行和资本市场自身如何改革，以发展为有动力和压力进行企业外部监控的出资人？两者如何参与对企业经营的监督）？这两大问题合起来实质就是融资体系的变革问题，也是我国金融体制下一步改革的核心问题。所以说，研究企业治理结构问题，离不开融资体系变革的研究。 

     另一方面，对于中国究竟应当如何改革其金融系统，长期以来理论界一直存在很大的争议。之所以在这一问题上难以形成共识，很大程度上是因为人们研究融资体系变革的出发点和方法各不相同，没有一个统一的、公认的标准。或者说，对这一问题的研究没有形成一个统一的、一惯的分析框架。我们认为，从企业治理结构转轨角度进行研究能好地解决这一问题。因为，融资体系最重要的功能就是为企业的建立和发展服务的。既然企业持续高效发展的关键在于建立一套有效的企业治理结构，而能承担企业最终经营风险的外部出资人（包括商业银行或资本市场）又在企业治理结构中起着关键作用、那么，按照中国治理结构转轨目标模式的要求，建立一套高效的经理人员选拔和监督机制，就必须重建有能力、动力和压力进行外部监控的出资者，而这实际上也就为融资体系变革（包括国有商业银行和资本市场的改革）确立了原则和方向。很显然，从这一角度出发进行的研究比其他任何角度更具有说服力，更易为人们所广泛接受。因此，从企业治理结构转轨的角度无疑可以为我们研究融资体系变革问题建立一个统一的、一惯的分析框架。 

     此外，企业治理结构转轨与融资体系变革涉及现代经济学中一些非常前沿的学科，如企业理论、转轨经济学理论、企业金融理论等，这些理论在国内的应用和发展尚处于初级阶段，因此，本文的研究无疑具有较强的理论价值。 

     学位论文《企业治理结构转轨的目标模式与融资体系变革》正是基于上述背景和意图确定的。    

     二、本文的主要创新观点   

     本文的主要创新观点体现在以下几个方面： 

    1．在国内首次较系统地从企业治理结构转轨的角度来探讨融资体系的变革问题，从而为金融系统的改革问题建立了一个新的统一的、一惯的框架。 

     2．从理论和实践的双重角度雄辩地揭示了企业治理结构转轨和融资体系变革必须建立在一国的历史、政治和经济背景之上的深层次原因。即从理论上看改革具有“路径依赖”（Path dependence）特征，符合一国历史传统政治经济特征的改革更易取得成功；从实践中看，转轨国家中适应本国政治经济特征的改革取得了很大成功，反之则遭受极大挫折，而发达市场经济国家中两种典型的企业治理结构和融资模式之所以比较合理有效，也是因为它们根植于这些国家的政治经济基础之上。由此进一步明确了中国企业治理结构转轨和融资体系变革也必须建立在我国国情基础之上，而简单地照搬国外模式是没有出路的 

     3．客观地分析了日德模式和英美模式的优缺点，指出既不能因为日德模式在战后对促进两国经济迅速起飞的积极作用而全盘照搬，也不能因为最近的东亚金融危机而全盘地否定这一模式，更不能因此走向另一个极端，即全盘照搬英美模式。十全十美的模式是不存在的，一种具体的模式只能在特定的历史阶段发挥最大的效用，固步自封必将导致灾难性后果。一种模式只有在变化的环境中不断发展和丰富自身的内涵，才能保持长久的生命力。由此，中国未来的企业治理结构和融资模式也应随着环境的变化而是动态的发展状态。 

     4．在借鉴转轨国家经验和有关理论研究成果的基础上提出了一个较新颖的银企联动重组模式，即将国有商业银行的资产负债表分离为新旧两个帐户，新帐户用于继续经营，旧帐户用于清理不良债权，并相应将各国有银行划分为商业银行部和投资委托管部两大部门，前者负责新帐户的继续经营，后者负责旧帐户的清理和重组。同时将企业按经营效益高低和重组前景加以分类，使用不同手段，对银企不良债权债务进行联动重组。其优点是重组过程被安排在一个较长时期内完成（即是一个渐进式过程，风险较低），既能有效化解银企不良债权债务，增强其资本实力，又能完成银企的产权改革，同时尽可能地为一切有重组前景的企业提高重建恢复的机会，这是一个较适合中国国情特征。又具有较强操作性的重组方案。 

     5．从适应企业治理结构转轨目标需要的角度，雄辩地证明了当前及今后相当长时期内我国融资体系应保持间接融资为主，直接融资为辅的格局，并逐步形成两者相互竞争的局面。 

     6．从适应企业治理结构转轨目标需要的角度证明了：①国有商业银行为什么以及如何加紧债权重组和进行产权改革，进而建立有中国特色的主银行体系；②资本市场什么必须逐步推进其改革、深化和发展的进程，为什么以及如何促进资本市场中介体系和多层次市场体系的建立和发展，以及公司控制权市场的形成和发展。    

     三、本文的分析结论和基本观点   

     依照既定的逻辑结构安排，本文形成了以下分析结论和基本观点： 

     1，现代经济学的最新成果表明：由于企业的团队生产和非流动性特点，以及权力必须与责任对称的内在要求，应当让承担企业最终经营风险的外部出资人掌握对企业经理人员的选择权和监督权（即最终控制权），同时赋予经理人员适度的剩余索取权以及与此对称的日常经营权，这是一个合理有效的企业治理结构的基本特征。在转轨经济中，由于企业治理结构呈现典型的“内部人控制”特征，并相应产生了许多弊端，应当建立有足够动力和压力进行外部监控的商业银行体系，或者说建立控制导向型的融资体系，以便形成对“内部人控制”的有效抑制。在转轨过程中，商业银行在企业治理结构和融资结构中起主导作用，而资本市场的作用则不太明显。但在企业治理结构和融资结构中，商业银行与资本市场并不相互排斥，而是相互补充的，并且，随着转轨的深入，后者的作用将进一步突出和加强。 

 2．日本和中东欧的国家转轨过程的实践比较表明，转轨过程具有“路径依赖”特征．即转轨方案的设计和实施要依据一国的基础和现实条件进行，建立在一国国情基础上的转轨更容易取得成功，而平稳的、渐进式的转轨过程比激进的休克疗法更有效率和更具可行性。转轨过程中银行更适合在企业治理结构中承担外部监控者的职能，但重要的是必须对银行重组和进行完全的商业化改革，使其有动力、压力和能力对企业经营进行有效监控。资本市场在转轨过程中只能起辅助和补充作用，但其适时适度发展有利于转轨的成功进行。政府则可以也应当在转轨过程中发挥积极的协调作用。 

     3．两种成熟的企业治理结构与融资体系的比较分析表明，任何有效的企业治理结构和融资体系都是立足于一国的历史传统、社会经济、政治背景的基础上产生和发展起来的。日德模式之所以是银行主导型，与两国银企间传统的紧密联系、银行体系相对发达且倾向于提供控制导向型融资，而资本市场相对落后以及两国法人资本主义的政治倾向密切相关；英美模式之所以是资本市场主导型，与两国企业原始资本积累较充分、对银行体系依赖较少、工业革命中企业主要从资本市场融资、资本市场高度发达而银行体系相对较弱并倾向于提供保持距离性融资以及两国自由资本主义的政治取向密切相关。完美的企业治理结构和融资体系是不存在的，任何一种模式都是只能相对有效。日德模式和英美模式既有各自明显的优势，也有其不足和缺陷，而上述两种模式在一定历史阶段取得成功的关键性因素是企业的最终控制权由承担企业最终经营风险的资本所有者掌握。随着社会经济条件的变化以在及国际经济一体化的加深，目前日德模式和英美模式存在着相互趋同和兼容的变革趋势。无论采用何种模式，都应有效防止和控制金融体系的潜在风险，这也是保证一种具体的企业治理结构和融资模式具有长期生命力的基本条件。 

     4．对历史的回顾和分析表明，中国在不同历史时期企业困难的最重要原因在于没有建立一套有效的企业治理结构及相应的融资体系。国有企业建立现代企业制度，扭亏为盈的关键在于改革不合理的企业治理结构与融资体系，培育和确立具有激励和约束动因，并能承担企业最终经营风险的资本所有者作为企业最终控制权和外部监控权的拥有者。 

     5．从上述分析结论出发，中国国有企业治理结构转轨的目标模式是：改变由政府部门直接任命企业经理人员的经营者选拔制度，让承担企业最终经营风险的商业银行或股东掌握最终控制权；改变低效率的、由政府部门掌握对经理人员进行考核和撤换的行政监控机制，让具有信息和专业优势的银行体系对企业进行相机监控，并赋以银行体系对非上市公司进行相机“接管”的权力，由资本市场的公司控制权市场形成对上市公司的“接管”威胁，使“接管”成为对所有企业最严厉的制约，在此基础上最终建立银行主导型企业治理结构。 

     6．从国有企业治理结构转轨的目标模式出发，中国融资体系的基本格局是以间接融资为主，直接融资为辅，但随着转轨的深入，直接融资的比重可能逐步加大，并形成与间接融资相互竞争的格局。 

     7．国有商业银行的改革应依照渐进式、统筹安排、风险控制以及有利于企业治理结构转轨目标的实现为原则进行。化解商业银行不良债权的根本出路在于国有企业转换经营机制，加快现代企业制度建设，并改革商业银行国家独资的产权制度。具体来说，首先要充实银行资本金，并采取新旧帐户分离的办法对银企不良债权债务通过多种途径联动重组，从根本上改善商业银行的财务状况，在此基础上，改革国家独资的国有商业银行产权制度，引入多元化的产权主体，使国有商业银行发展为真正意义上的商业银行，并有动力、压力和能力对企业经营进行监控，最终促成有中国特色的主银行制度的建立。 

     8．当前中国资本市场存在的主要问题是行政干预严重，存在着明显的金融压制；市场法律制度不健全、监管体系不合理；市场投机气氛过浓，波动频繁而剧烈；股权结构不规范，股权流动性较差；市场中介体系不健全，信息披露不充分，市场体系也不完善。资本市场的改革、深化与发展就是要着眼于解决上述问题，减少行政干预，完善市场法律和监管体系，通过渐进式方式，逐步发展和培育分工协作的市场中介体系，建立和发展公司控制权市场以及多层次的资本市场体系，使资本市场的信息披露机制、股东“用脚”投票机制、外部接管机制能形成对上市公司经理人员的有效监督和制约作用，并使这种监控作用逐步覆盖大部分企业，形成对银行主导型企业治理结构的积极的补充作用，并最终促成兼容商业银行主导模式和资本市场主导模式优点的新型企业治理结构模式的建立

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